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从中报看减税降费影响几何？
年以来，我国实施了大规模的减税降费*策。减税降费对A股企业盈利影响究竟如何，本篇报告中我们借助中报数据对此分析讨论。
减税降费初见成效
年二季度的销售净利率有所回升，降增值税率、降社保费率、所得税优惠等措施初见成效。就ROE（TTM）而言，H1全A和全A非金融仍处在下行通道，杜邦拆解表明，销售净利率的下滑是核心拖累项。但相较于年，销售利润率的降幅明显收窄；进一步从单季度的销售净利率来看，年二季度的全A销售净利率相较于一季度回升0.08个百分点至9.94%，全A非金融的销售净利率回升0.14个百分点至6.02%。考虑到二季度增值税率和社保费率的相继下调，所得税优惠*策的进一步扩大等宏观环境向好，减税降费*策导向助力净利率水平的提升。
分行业看减税降费影响几何？
增值税下调的影响：（1）年*府工作报告中指出深化增值税改革后，减税规模进一步加大。根据《关于深化增值税改革有关*策的公告》，自4月1日起，增值税一般纳税人发生增值税应税销售行为或者进口货物，原适用16%税率的，税率调整为13%；原适用10%税率的，税率调整为9%。（2）通过对年二季度分行业数据的测算，发现相较于未下调增值税率的情况，减税后申万一级行业中减税额最高的为56.99亿元（采掘），其利润增厚达到42.49亿元，利润增厚比例最高为11.09%（纺织服装）。（3）就对销售利润率的贡献程度来看，医药生物（+0.53%）、食品饮料（+0.52%）、纺织服装（+0.50%）、计算机（+0.47%）、机械设备（+0.36%）、电气设备（+0.36%）、轻工制造（+0.33%）等制造业为主的行业受益最大。
所得税下调的影响：年起，相继出台的多项所得税优惠*策开启了所得税增速的下行通道。如年3月的《关于集成电路生产企业有关企业所得税*策问题的通知》、年5月的《关于设备器具扣除有关企业所得税*策的通知》、年9月的《关于提高研究开发费用税前加计扣除比例的通知》，以及年1月的《关于实施小微企业普惠性税收减免*策的通知》等。结合实际数据来看，从18年下半年起，所得税增速持续下行，19年二季度继续保持在下行通道，单季度的所得税增速在-3.48%。所得税优惠*策通过降低所得税纳税额，间接贡献企业净利润。
社保费下调的影响：（1）除减税外，年*府工作报告的另一要点是降费，自五一起下调城镇职工基本养老保险单位缴费比例至16%。下调前，企业为员工负担的养老保险费率多为20%（如上海等地）或19%（如北京、江苏等地），企业综合社保费率超过32%。（2）就实际的管理费用率水平而言，可以看出年二季度的管理费用率相较于一季度和年同期出现明显的下降，全A二季度的管理费用率降至6.16%，全A非金融降至3.29%。（3）具体看各分行业数据，净利润增厚最大为29.01亿元（汽车），净利润增厚比例最大为12.19%（汽车）。就对管理费用率的降低程度来看，计算机（-0.26%）、国防军工（-0.23%）、通信（-0.20%）、银行（-0.19%）、纺织服装（-0.19%）等行业受益最大。
风险提示：测算结果与实际情况偏差较大；美国贸易保护措施超预期。
（分析师王杨）
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周评：中美港三地TMT估值对比
事件
TMT行情起飞，估值合理与否：自8月初以来，市场一直处于温和的反弹阶段，板块表现出现了显著的分化，受到5G概念业绩兑现的利好，以电子、计算机为代表的TMT板块率先走出了独立的行情。然而，伴随着行情的启动，投资者也不无担心起TMT板块估值是否合理的问题。本文将从A股TMT板块与港股和美股TMT板块的对比以及对A股TMT板块进行回溯的角度来判断当前的A股TMT股票估值合理与否。观点
电子、通信和传媒行业皆为A股龙头公司更便宜：美股电子龙头公司未来2年净利润的复合增速在2.98%左右，目前PE在17倍左右，而国内电子行业未来2年净利润复合增速在39%左右，目前估值在47倍左右。整体来看国内龙头公司1.35的PEG显著小于美股龙头6.27的PEG。美股通信龙头公司未来2年净利润复合增速为8%左右，对应目前PE在17倍左右，而A股通信龙头公司未来两年净利润复合增速在29%左右，PE维持在42倍左右，港股样本中仅中国铁塔未来增速较高对应较高的估值。从PEG的比率上看A股的通信龙头仍然是最便宜的。
美股传媒板块的龙头公司是唯一的一个PE估值远超A股对应龙头公司的板块：美股传媒行业的龙头公司平均PE达到了61倍左右，远超A股和港股龙头公司的PE估值。从美股的传媒行业的估值表现来看，对于未来拥有高的净利润增速公司，美国投资者就愿意给与这只股票高估值的定价，甚至是估值溢价达到泡沫的阶段。
A股和港股计算机行业龙头估值较贵：美股计算机龙头未来2年净利润的复合增速在14%左右，PE达到了28倍左右，A股计算机龙头公司未来2年的净利润复合增速在41%左右，但是估值却接近百倍。从PEG的角度来看A股计算机龙头的（2.26）和港股（5.87）的估值显著偏贵。
我国TMT板块估值的历史分位数仍然处在适中水平：从目前中美港三地TMT板块整体市盈率历史分位数的比较来看，只有计算机行业的历史分位数达到了74%的高位，其余传媒、通信和电子板块的市盈率都显著低于港股和美股TMT板块市盈率的历史分位数。
5G行情所带来的估值泡沫还远未达到3G、4G时期泡沫的高度：我们站在3G、4G时最高估值的时间节点回溯其市盈率最高点的历史分位数，我们发现3G、4G主题投资都是以达到极高的估值点位而泡沫化结束，4G行情时期TMT所有板块的估值都创下新高。3G行情时期，通信行业的估值于年1月率先见顶，历史分位数达到了70.16%，其余3个行业最高点估值也都高于当时时点历史分位数的70%以上。
5G行情从过往主题行情的走势和机构持仓的时间维度上来看也还远未达到过往3G、4G行情的时间长度：3G与4G的行情皆持续了近1年半的时间，5G行情从8月初开始启动，即便出现有投资者抢跑的现象，其5G主题投资之路也还远未走完。从机构持仓的时间跨度上看，4G主题投资机构抱团的时间持续了2年之久。目前机构对于TMT股票的抱团持仓的行为也才刚刚开始。我们相信机构对于TMT行业的热衷将继续推高科技股的估值。风险提示：A股的TMT板块业绩预期错误。美国贸易保护措施超预期。通胀上行斜率和幅度超预期。
（分析师陈李）
行业
公共事业：
国际降息周期开启+国内央企存在投资意愿
高分红高股息率标的值得重点