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策略
年报和一季报深度分析：
温和改善，强者恒强
报告摘要
策略自上而下进行行业配置时，根本的方法论在于，结合经济周期对行业景气变化进行预判。我们预判的维度有三点，即宏观、中观和微观。就宏观维度来看，其一是对经济周期位置的判断，其二是结合美林时钟等经典工具进行从宏观到行业配置的映射。宏观维度的主要目的在于提出一个准确概率比较高的假设。
就中观和微观维度而言，一则验证宏观假设，二则找出更为精准的投资机会。因此，在对A股财报进行分析时，无论是整体盈利趋势还是分行业景气变化，都不能略过宏观而单一分析财报。
关于年报和一季报分析，核心结论如下：
整体趋势：一季报明显改善，预计盈利底已现
盈利增速：净利率回升驱动Q1盈利增速回升。虽然Q1全A和全A非金融的营收增速较年报有所回落，但净利率回升，驱动盈利增速回升。进一步结合宏观环境，PPI自年1月结束下行开始回升是驱动A股净利率改善的关键因素之一。
净资产收益率：毛利率下行拖累年A股ROE。就ROE而言，年的全A和全A非金融均相较于年下滑，杜邦拆解来看，净利率下滑是核心拖累项。进一步分拆净利率下行的原因，净利率水平取决于毛利率和期间费用率。一方面，年PPI持续下行，继而下拉毛利率。另一方面，就期间费用率来看，无论销售费用率、管理费用率或者财务费用率均显示下行。
盈利趋势：结合财报规律和宏观环境，A股盈利或已触底。就后续盈利趋势的预测，详细分析逻辑请参阅《继往开来：盈利触底向上将成为新引擎》。近期中美贸易摩擦再起波澜，但这并不意味着经济将再次面临与去年同样的下行压力，因为相较于年货币环境和财**策都发生较大变化，整体融资环境相较于去年已经明显改善，而这点是盈利更核心的驱动因素。
分板块变化：大小市值分化显著
分板块而言，需要重视的是，A股大小分化、强者恒强，结合财报来看，年和Q1均是亿以上市值区间的盈利增速最快。此外。截至Q1，就营收同比而言，主板小幅改善、中小板和创业板延续回落，但归母净利同比相较于年开始回升。
分行业：早周期边际改善，消费类延续稳健，制造业显著提升，TMT