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注：音频如有歧义以正式研究报告为准。
固收
美债近期的下行在反应什么？
事件：
大类资产价格出现逆周期波动，美债10Y一度破1.2%。美债10Y自3月底触顶后持续回落，最新报1.%，距离阶段性高点1.%调整幅度达到约57bp。同期美元、美股、原油趋势抬升，但近期横盘趋向显著，近一个交易日美股、原油均大幅回调；同期铜、*金趋势回落，近期同样横盘寻找方向。
观点：
市场在担忧什么？我们认为近期市场的担忧主要在两条线，一明一暗，本质上是担忧滞涨，即高通胀、低增长。
明线：核心是担忧消费，引爆点一个是Delta变异株所引发的二次探底风险，另一个是担忧通胀会对消费产生抑制。（1）疫苗覆盖率的指标意义失去。全球疫苗覆盖率抬升的同时，以Delta为代表的变异株的感染率反而在上升，比如以（至少接种一针以上覆盖率，单日新增近3日移动平均，近两周Delta变异株占新增比）这一数据簇来做观察：美国（55.44%，4万人，79.85%），英国（68.00%，5.16万人，98.15%），法国（54.42%，1.1万人，40.65%），德国（59.24%，人，59.94%），单日新增并非为疫苗覆盖率的减函数，再结合近两周Delta变异株占新增比数据，可以看到大样本数据下，当前疫苗对变异株的防护作用并没有保障；（2）全球经济可以实现V型反弹，主要源于消费（尤其是内需的服务业方面，服务贸易则L型停滞）的V型反弹，这主要是源于疫情冲击特有的“关（shutdown）”与“开（reopening）”的切换，若变异株再度引发“关”，消费“引领”的二次探底似乎难以避免；（3）消费者信心和消费在变异株与高通胀的夹逼下，正在被侵蚀。经济理论上来说，由于价格效应的存在，高通胀会导致较高的当期消费，但两个机制不可忽略（a）即使当期消费抬升，这也是来源于提前消费，而这会透支未来的消费意愿，环比出现下滑；（b）广义价格效应还包括收入效应，高通胀本身会降低消费者跨期实际购买力，进而拉低各期消费。当期市场对提前消费和收入效应的担忧在加剧。
暗线：核心是担忧“TaperTantrum”，担忧暂时的通胀并不“暂时”，联储货币*策受到桎梏导致提前收紧，抑制经济复苏。当前的暗线其实是前期的明线，前期主要担心联储的紧缩节奏会不会出现误操作。当前情景则一分为三来思考（1）供给侧在时、空上的错位导致通胀持续高企，滞涨局面形成，联储不得不采取紧缩以抑制通胀；（2）基本面显著恶化，联储年不再着手Taper；（3）二次探底逻辑被证伪，但复苏节奏被干扰，联储前瞻指引至年底，或年初再着手Taper。
未来怎么看？（1）疫苗虽针对Delta变异株出现约13%有效率的下滑（根据《柳叶刀》，辉瑞92%至79%，阿斯利康73%至60%），但一方面从质上存量的疫苗覆盖率的保护力度尚存，另一方面从量上Delta的威胁反而可能会加速疫苗普及；（2）复苏存在中止风险，而非终止风险。我们仍然认为当前全球平均而言仍处于周期早期，这意味着近期大类资产价格出现的逆周期波动仅为扰动，而非趋势；（3）关于美债10Y的费雪结构仍判定为“通胀预期触顶，实际利率筑底”，筑底时间较前期有所拉长，全年头尾仍判定为“缓抬升”，年底目标区间下调至1.5%-1.7%。
风险提示：（1）再通胀超预期;（2）疫情反复，疫苗分配不均导致全球复苏不均衡;（3）地缘风险超预期。
（分析师李勇）
行业
汽车：
看好鸿蒙OS带动汽车生态伙伴投资机会
中美特殊关系背景下，操作系统国产自主化需求迫切。华为作为中国科技企业代表，近年来屡受美国打压导致短期硬件受限，鸿蒙软件生态成为华为突破关键。
分布式架构+微内核+方舟编译器，一套代码满足多终端使用。鸿蒙OS采用全栈解耦架构，基于同一套系统能力、适配多终端形态的分布式理念，能够支持多种终端设备。
持续推进“1+8+N”战略，壮大鸿蒙生态“朋友圈”。
三大车载操作系统助推入局汽车软件产业。
投资建议：坚定看好华为鸿蒙OS带来汽车生态伙伴投资机会。标的上：1）整车层面已公布与华为全面深入合作的车企。2）零部件层面智能座舱HOS合作伙伴，其他相关领域合作伙伴等。
风险提示：鸿蒙系统商用未及预期，行业竞争加剧，华为终端新产品量产交付未及预期。
（分析师*细里）
个股
长城汽车（）
长城汽车H1业绩快报点评
Q2业绩超预期，产品结构改善明显
投资要点
公告要点：H1实现营业收入.59亿元，同比+73.00%；归母净利润34.98亿元，同比+.19%；扣非归母净利润28.31亿元，同比+.78%。Q2实现营业收入.42亿元，同比+32.02%，环比-0.24%；归母净利润18.59亿元，同比+3.51%，环比+13.42%；扣非归母净利润14.96亿元，同比-3.55%，环比+12.06%。Q2单车收入11.11万元，同比+15.49%，环比+20.96%；单车净利0.67万元，同比-9.45%，环比+37.53%。Q2业绩超我们预期。
Q2业绩超我们预期，主要系产品结构明显改善，折扣总体保持稳定：Q2长城汽车合计销量27.94万辆，同比+14.31%，环比-17.53%；全国乘用车行业整体批发销量万辆，同比-1.00%，环比-4.00%，长城汽车环比降幅较大，主要系芯片短缺影响；同比涨幅较大，主要系H2开启全新产品周期。Q2归母净利润涨幅较大，主要系产品结构改善，毛利率提升较大。Q2分品牌来看，哈弗/欧拉品牌销量占比60.42%/7.82%，环比分别下滑5.32pct/1.23pct，皮卡/坦克/魏品牌销量占比上升，环比分别上升3.47pct/2.48pct/0.60pct，坦克/皮卡等高盈利车型占比明显上升，产品结构改善，整体毛利率及净利环比提升。另外，Q2（6月下）折扣率8.18%，Q2整体保持基本稳定，重点车型坦克维持零折扣，第三代哈弗H6折扣率5.25%，环比+2.03pct。
天时+地利人和背景下，长城汽车迎来大周期：能源革命叠加信息革命催化下，汽车行业迎来以电动化及智能化为核心的新四化行业变革，中国市场成为全球领先的电动智能汽车消费市场，自主品牌迎来历史崛起的*金窗口期。长城汽车凭借组织变革推动向全球科技出行公司转型+模块化平台-传统动力总成-三电-智能驾驶-核心零部件-氢能源等技术全栈自研+超强产品定义能力+营销模式持续创新等四大核心竞争力，哈弗/皮卡/魏派/欧拉/坦克+沙龙/光束“5+2”七大品牌全面向上。短期（3年维度）核心看长城打赢中国市场稳固自主第一位置。我们预计-年短期长城销量核心增量来源于国内市场，全球分别实现//万辆。长期（5-10年维度）长城进军海外市场有望取得阶段性成果，我们预计年/年全球市场长城有望分别实现/万辆。
盈利预测与投资评级：看好自主品牌崛起，尤其看好长城汽车的本轮新车周期持续向上。我们维持长城汽车-年归母净利润为86//亿元的假设，分别同比+59.9%/+46.7%/+28.4%，对应EPS分别为0.93/1.37/1.75元，对应PE为49/33/26倍。新一轮产品周期持续放量，基本面表现领先行业，首选长城汽车，维持“买入”评级。
风险提示：疫情控制低于预期；乘用车需求复苏低于预期。
（分析师*细里）
汇川技术（124）
年半年度业绩预告点评
工控自动化和新能源汽车需求旺盛
中报预告再超预期
投资要点
21H1业绩预增95%~%，超市场预期。公司发布年上半年业绩预告，预计上半年收入76.5~86.1亿，同比+60~80%；归母净利润15.1~17.4亿，同比+95~%，扣非归母净利润14.7~16.8亿，同比+~%。
工控行业需求旺盛+进口替代持续加速，汇川“上顶下沉”持续抓机会提份额、经营α强。今年工控需求仍是大年，Q2环比Q1景气度再提。公司下游需求强叠加优势下游份额大幅提升，我们测算21Q2工控业务收入同增60%，其中伺服翻番、PLC+50-60%、变频+40-50%，我们预计全年工控业务同增60%-70%、明后年维持30%以上增长。同时公司下游结构大幅优化，21年先进制造+新能源行业需求过半，对未来需求持续增长有强劲支撑，同时传统行业周期对公司影响有限。
新势力客户21年放量带动电动车业务翻番以上，利润端今年大幅减亏，明年有望盈利。新势力客户理想、小鹏21H1销量分别3.01/3.08万辆，同比+%/+%，带动公司电动车Q2收入翻倍以上同比高增，目前客户布局包括新势力（理想、小鹏、威马等）、内资一线（广汽、长城等）、海外头部车企等，未来全球销量份额、ASP均有持续提升的空间。
电梯业务21H1同比增速较快，销售额份额仍在提升。21Q1低基数下同增53%，Q2汇川+BST的顺利整合助力提升在海外客户等销售份额。我们预计Q2电梯收入同增20%-30%，全年收入同增15%+、利润同增速10%+（考虑BST成本压力），未来有望维持10%左右的稳健增长。
我们预计Q2毛利率稳定，利润同比增速快于收入。21Q2伺服、电梯零部件（BST）产品受原材料价格上涨影响、毛利率小幅下降，其余产品毛利率基本稳定；同时规模效应下费用同比增速慢于收入增速，盈利能力有所提升，按中值测算21Q2净利率约21%，同/环比分别+2pct/+1pct。
盈利预测与投资评级：考虑公司21H1订单、业绩超预期，我们上调公司-23年归母净利润分别为35.8亿（+4.5亿）/48.1亿（+6.5亿）/60.3亿（+10.0亿）（考虑股权激励费用摊销），同比+70%/+35%/+34%，对应现价PE分别57倍、42倍、32倍。考虑到公司在工控行业的强经营α、以及电机电控内资龙头地位，给予目标价.7元，对应22年58倍PE，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济下行、竞争加剧等。
（分析师曾朵红）
七月十大金股
法律声明
本
